MÉMO - Les contrats à terme de taux : dépôt de garantie et appels de marge
Une entreprise qui détient des obligations à taux fixe perd de la valeur si les taux montent. Pour se couvrir, elle vend des contrats à terme de taux, par exemple le contrat Euro-Bund négocié sur Eurex (nominal de 100 000 €, cours exprimé en pourcentage du nominal). Si les taux montent, le cours des contrats baisse et la position vendeuse dégage un gain qui compense la perte sur le portefeuille. À l'ouverture de la position, l'entreprise verse un dépôt de garantie. Chaque jour, la chambre de compensation calcule un appel de marge : variation du cours de compensation × nominal × nombre de contrats.
Comment se calculent les appels de marge, et quel est le résultat de la position à son dénouement ?
Réponse rapide
| Question | Réponse |
|---|---|
| Quelle position prendre pour couvrir des obligations à taux fixe ? | L'entreprise vend des contrats à terme. Une hausse des taux fait baisser leur cours et la position vendeuse gagne. |
| À quoi sert le dépôt de garantie ? | Le dépôt de garantie couvre la chambre de compensation contre le risque qu'un intervenant ne paie pas ses pertes. Il est restitué au dénouement. |
| Qu'est-ce que le cours de compensation ? | Le cours de compensation est le cours de référence fixé chaque jour par la chambre de compensation pour calculer les gains et les pertes. |
| Comment se calcule l'appel de marge d'un vendeur ? | L'appel de marge est égal au cours de la veille moins le cours du jour, divisé par 100, multiplié par le nominal et par le nombre de contrats. Un résultat positif est un gain, un résultat négatif une perte à verser. |
| Comment dénouer la position ? | L'entreprise rachète le même nombre de contrats avant l'échéance. Elle n'a pas à livrer de titres. |
Un exemple chiffré
Une entreprise vend 5 contrats à terme de taux au cours de 128,40. Le nominal d'un contrat est de 100 000 €. Le dépôt de garantie est de 2 000 € par contrat, soit 10 000 €. Les cours de compensation des trois jours suivants sont 128,10, puis 128,55, puis 128,25.
| Jour | Cours de compensation | Appel de marge | Sens |
|---|---|---|---|
| Jour 1 | 128,10 | + 1 500 € | Gain pour le vendeur, car le cours a baissé. |
| Jour 2 | 128,55 | − 2 250 € | Perte pour le vendeur, car le cours a monté. |
| Jour 3 | 128,25 | + 1 500 € | Gain pour le vendeur, car le cours a baissé. |
| Cumul | + 750 € | Gain net si la position est dénouée au jour 3. |
Calculs : jour 1 = (128,40 − 128,10) / 100 × 100 000 × 5 = 1 500 ; jour 2 = (128,10 − 128,55) / 100 × 100 000 × 5 = − 2 250 ; jour 3 = (128,55 − 128,25) / 100 × 100 000 × 5 = 1 500 ; cumul = 1 500 − 2 250 + 1 500 = 750. Contrôle : (128,40 − 128,25) / 100 × 100 000 × 5 = 750.
Le résultat se calcule donc de deux façons : en additionnant les appels de marge, ou en appliquant l'écart entre le cours de vente et le cours de dénouement. Les deux méthodes donnent le même montant. Le dépôt de garantie de 10 000 € est restitué au dénouement : il ne fait pas partie du résultat.
Erreurs fréquentes et bonnes pratiques
| Erreur | Conséquence | Bonne pratique |
|---|---|---|
| Acheter des contrats pour couvrir un portefeuille obligataire. | Une hausse des taux fait perdre sur le portefeuille et sur les contrats. | Vendre des contrats : la position vendeuse gagne quand les cours baissent. |
| Oublier de diviser l'écart de cours par 100. | L'appel de marge est multiplié par 100. | Rappeler que le cours est exprimé en pourcentage du nominal. |
| Oublier le nombre de contrats. | Le gain ou la perte est calculé pour un seul contrat. | Multiplier par le nominal et par le nombre de contrats. |
| Calculer chaque appel de marge par rapport au cours de vente initial. | Les gains et les pertes sont comptés plusieurs fois. | Comparer chaque jour le cours du jour au cours de la veille. Seul le premier jour se compare au cours de vente. |
| Compter le dépôt de garantie dans le résultat. | Le résultat de la couverture est faussé. | Traiter le dépôt de garantie comme une somme immobilisée puis restituée. |
| Conclure à une couverture parfaite. | Le contrat porte sur un emprunt d'État notionnel, différent des obligations détenues : les deux cours ne varient pas exactement de la même façon. | Comparer le gain sur contrats à la perte réelle du portefeuille pour juger l'efficacité. |
| Oublier l'effet des pertes quotidiennes sur la trésorerie. | Les appels de marge débiteurs doivent être payés dès le lendemain, même si la position finit gagnante. | Prévoir la trésorerie nécessaire aux appels de marge. |
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En résumé
| Point clé | Réponse |
|---|---|
| Pourquoi le cours du contrat baisse-t-il quand les taux montent ? | Le contrat porte sur un emprunt d'État à taux fixe. Quand les taux du marché montent, cet emprunt rapporte moins que les nouveaux et sa valeur baisse. |
| Combien de contrats vendre ? | En première approche, le nombre de contrats est égal à la valeur du portefeuille divisée par la valeur d'un contrat. Une couverture plus fine tient compte de la sensibilité des obligations. |
| Que se passe-t-il si le solde du compte devient trop faible ? | L'intervenant doit reconstituer sa garantie, sinon sa position est liquidée. |
| Quelles sont les caractéristiques du contrat Euro-Bund ? | Le contrat Euro-Bund porte sur des obligations de l'État allemand, a un nominal de 100 000 € et se négocie sur Eurex, avec des échéances en mars, juin, septembre et décembre. |
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